Защита прав инвестора: зарубежный опыт
Национальные интересы всех стран требуют защиты и поддержки приоритетных с точки зрения экономической безопасности и экономических интересов отдельных видов, сфер и направлений инвестиционной деятельности. Что касается видов, то это, прежде всего, прямые инвестиции и торговые кредиты, так как первые обеспечивают контроль над объектами вложения капитала, а вторые являются проверенным средством развития экспорта товаров и услуг1. Для примирения и арбитража различных инвестиционных споров учрежден Международный центр по урегулированию инвестиционных споров.
В 1993 году мировое сообщество пришло к соглашению о сотрудничестве в области инвестиционной деятельности. В соглашениигосударства-участники признают значение углубления взаимовыгодного экономического сотрудничества и принимают во внимание общие интересы и преимущества согласованных подходов при разработке и проведении инвестиционной политики2.
В США, где валютный контроль отсутствует, информационную и техническую поддержку инвесторам частично оказывает Организация по осуществлению иностранных инвестиций (OPIC). Действует принятый в 1976 году закон «Обзоры международных инвестиций» (затем вошел статьей в гражданский кодекс США), в соответствии с которым «американское правительство уполномочено собирать определенное количество информации об инвестициях США за рубежом», а уклонение от предоставления информации грозит административным штрафом или даже уголовным преследованием3.
Чем более развита в экономическом отношении та или иная страна, тем активнее участвует она в международном финансовом обмене на сбалансированной основе. Деятельность иностранных инвесторов в зарубежных странах регулируется в основном национальными законами, постановлениями и административными процедурами. Общие положения этих законодательных актов в большинстве развитых стран в целом идентичны. Основной принцип, на котором базируется такое законодательство, состоит в том, что на иностранные физические и юридические лица, осуществляющие свою деятельность в стране, в целом распространяются законодательство и правовые нормы, которые применяются в отношении национальных предпринимателей и фирм.
По большинству аспектов хозяйственной деятельности национальное законодательство не делает различий между национальными и иностранными компаниями, применяя к ним положения своего гражданского и торгового права, в частности — акционерного. Поэтому во многих западных странах вообще нет специальных законов или кодексов для иностранных инвестиций — существуют лишь некоторые административные постановления, а также относящиеся к ним статьи отдельных законов.
В основном законодательство направлено на либерализацию инвестиционного режима и предоставление иностранным инвесторам не менее благоприятных условий, чем отечественным. В национальных законах предусматриваются гарантии для иностранных инвесторов в отношении перевода прибыли, а в случае экспроприации их собственности — полноценная компенсация, порядок разрешения споров между иностранным инвестором и принимающим инвестиции государством.
В ряде национальных законов государству рекомендуется придерживаться разработанных в 1993 году МВФ и МБРР руководящих принципов для иностранных инвестиций. Эти принципы, утверждающие одинаковый режим для иностранных и национальных инвесторов и признание принимающей стороной права использования национальных судебных органов, запрещающие дискриминацию в отношении зарубежных капиталов, стали основой для национальной политики в области иностранного инвестирования.
Следует отметить факт расширения сферы действия современного национального законодательства по прямым иностранным инвестициям: оно распространяется на все виды имущественных активов и связанных с ними прав собственности (включая права на интеллектуальную собственность), инвестируемых иностранными юридическими и физическими лицами. Хотя такие законы касаются преимущественно частных инвестиций, в настоящее время они нередко распространяются на инвестиции государственных организаций.
Защита инвестора в США и Канаде — дело всех организаций, профессионально связанных с рынком ценных бумаг. Специальные типографии изготовляют сертификаты, которые нельзя подделать, банки надежно хранят их,трансфер-агенты оперативно переводят собственность, регистраторы следят, чтобы в обращение не попала ни одна фальшивая ценная бумага, биржи сражаются за ликвидность, власти издают законы и снимают отпечатки пальцев у работников брокерских фирм… Как показывает опыт США и Канады, общего движения навстречу инвестору недостаточно, чтобы тот чувствовал себя защищенным: оно должно быть упорядочено и обеспечено специальными законами, оснащено полномочиями и средствами для защиты инвестора от конкретного зла.
Под инвестициями понимаются вложения в ценные бумаги, а не в реальные активы. Инвестор — это тот, кто при покупке ценных бумаг думает прежде всего о минимизации риска4. Розничный инвестор расходует собственные деньги, а институциональный — деньги, так или иначе полученные от розничных инвесторов. Каждый инвестор преследует на рынке ценных бумаг конкретные цели, отражающие его финансовые возможности, представление о риске и другие личные обстоятельства. Чаще всего такими целями являются: сохранность капитала в его первоначальном размере, получение высокого и устойчивого дохода, приумножение капитала и ликвидность5.
В США и Канаде создана самая эффективная система защиты инвесторов. В этом, видимо, одна из причин того, что рынки акций этих стран весьма эффективны. Законодателям удалось пройти по «тонкой линии», отделяющей слабое регулирование от удушающего. Надежно защищенный инвестор активно инвестирует, а деликатно «отрегулированный» брокер чувствует себя комфортно в атмосфере интенсивной конкуренции. Неудивительно, что североамериканская система является для многих стран, включая Россию, образцом для подражания. Некоторые ее элементы перенесены в российскую систему. Например, после появления Федерального закона от 22.04.96 г. №39-ФЗ «О рынке ценных бумаг» (в наст, время — в ред. от 28.12.2002 г.) и последующих указаний ФКЦБ России о том, как следует готовить проспект эмиссии, вопрос о раскрытии информации для покупателей на первичном рынке можно считать в целом решенным. То же самое можно сказать о защите интересов владельцев паев инвестиционных фондов, внутреннем учете операций с ценными бумагами и др.
В США и Канаде существуют три линии защиты инвестора: государство, саморегулируемые организации брокеров и сами брокеры6.
Государственная линия защиты состоит из специальных законов, а также органов, отвечающих за исполнение этих законов участниками индустрии ценных бумаг. Запреты и ограничения, разработанные на основе этих законов, являются самыми либеральными. Юридическую основу государственного регулирования рынка ценных бумаг в США составляют следующие законы:
* «О ценных бумагах» (Securities Act), (1933) который требует, чтобы инвесторам предоставлялась информация об эмитентах и их ценных бумагах, подлежащих публичному размещению, и запрещает обман и мошенничество при продаже ценных бумаг. В этих целях предусматривается государственная регистрация большинства выпусков корпоративных ценных бумаг;
* «О бирже ценных бумаг» (Securities Exchange Act) (1934), предусматривающий концепцию огласки корпоративной информации на ценные бумаги биржевого оборота с целью защиты инвестора. В 1964 году эта концепция была распространена и на ценные бумаги внебиржевого рынка. Законом запрещены некоторые операции с ценными бумагами и установлены правила для участников рынка с целью сделать рынок справедливым и упорядоченным;
* «Отраст-договоре» (Trust Indenture Act) (1939), запрещающий публичное размещение корпоративных облигаций, еслитраст-договор (конституирующий займ) противоречит требованиям закона и содержит требования к кредитным организациям, претендующим на роль трасти (доверенного лица) держателей облигаций;
* «Об инвестиционной компании» (Investment Company Act) (1940), требующий, чтобы компании, инвестирующие чужие средства в ценные бумаги, информировали инвесторов о своем финансовом положении и инвестиционной политике. Закон регулирует деятельность таких компаний.
Контролирует выполнение этих законов Федеральная комиссия по ценным бумагам и биржам.
В Канаде каждая провинция имеет свой закон о ценных бумагах. В семи провинциях действуют комиссии по ценным бумагам, а в трех — администраторы по ценным бумагам. Провинциальные законы имеют много общего, и ответственные лица постоянно консультируются друг с другом. SEC сотрудничает с некоторыми канадскими комиссиями в сфере поддержания правопорядка на рынке ценных бумаг.
В обеих странах существует еще несколько государственных организаций, так или иначе влияющих на рынок ценных бумаг. В США из этих организаций стоит выделить Федеральную резервную систему (ФРС), а в Канаде — Банк Канады. Эти центральные банки присматривают закредитно-денежными аспектами инвестиций в ценные бумаги и являются ключевыми фигурами на рынке государственных облигаций.
Законы предусматривают для регулирующих органов в основном две функции, выполнение которых обеспечивает более или менее надежную защиту инвестирующей публики от финансовых убытков, причиняемых по злому умыслу или некомпетентности. Это,во-первых, обеспечение раскрытия информации об эмитенте и его ценных бумагах и,во-вторых, контроль рынка посредством регистрации профессиональных участников рынка, прежде всего — брокеров.
Саморегулируемые организации брокеров прикрывают те направления, которые не защищены или защищены поверхностно первой линией. Предписания саморегулируемых организаций регламентируют многие аспекты инвестиционного бизнеса, оставленные без внимания законодателем или описанные им в общем виде. При этом запреты и ограничения на профессиональную работу увеличиваются и ужесточаются. В США такими организациями являются фондовые биржи, Национальная ассоциация дилеров ценных бумаг (National Association of Securities Dealers — NASD), Совет по разработке правил операций с муниципальными ценными бумагами (Municipal Securities Rulemaking Board — MSRB). В Канаде статус саморегулируемых организаций имеют фондовые биржи в крупнейших городах (Монреале, Торонто, Ванкувере), а также в провинции Альберта; Ассоциация инвестиционных дилеров Канады (Investment Dealers Association of Canada — IDA), Ассоциациябонд-трейдеров Торонто и Монреаля — фирм, специализирующихся на торговле облигациями.
Целями саморегулируемых организаций, как определяет их NASD, являются, в частности: содействие соблюдению федеральных законов и законов штатов; стандартизация принципов и практики инвестиционного бизнеса; содействие членам в сотрудничестве с правительственными властями в решении проблем, стоящих перед отраслью и инвесторами; принятие правил справедливой практики и контроль за их выполнением; утверждение принципов справедливости и равенства в торговле ради защиты инвестора.
Третья линия защиты — это сами брокеры. Они защищают себя от инвесторов, а инвесторов — от себя. Документы и процедуры этой линии разработаны с учетом законов государства, предписаний саморегулируемых организаций, особенностей брокерского бизнеса. Эта линия может быть прочнее, чем две первых, но не может быть слабее их. Например, официальный восстановительный минимум при покупке акций в кредит не может быть ниже 25%, а брокер может повысить этот минимум до 30% или вообще запретить клиентам покупать акции в кредит.
Брокеры в большинстве своем являются членами саморегулируемых организаций, которые, в свою очередь, подконтрольны государственным комиссиям.
Законы США и Канады формировались под влиянием двух концепций. Согласно либеральной концепции «только раскрытие» (pure disclosure) компания может продавать любые ценные бумаги, если она сообщила инвесторам все материальные сведения о проекте и ценных бумагах. Согласно более патерналистской концепции «законы голубого неба» (blue sky laws)7 одно только раскрытие информации не считается достаточной защитой и ценные бумаги нельзя выпускать в свободную продажу без официального одобрения, даваемого после анализа ценных бумаг государственными служащими.
Победу, хотя и неполную, одержал либерализм. Каждый проспект эмиссии ценных бумаг в Канаде начинается с официального предостережения: «Проспект представляет собой публичное предложение ценных бумаг только в тех юрисдикциях, где они могут быть законно предложены к продаже лицами, имеющими разрешение на продажу. Никакая комиссия по ценным бумагам или аналогичный орган в Канаде никоим образом не судит о достоинствах ценных бумаг, и любое обратное утверждение на этот счет является преступлением». Подобным предостережением открывается и каждый американский проспект.
Правило «знай своего клиента» говорит брокеру, что его главная проблема — увязать возможности рынка с потребностями инвестора. Брокер из множества инвестиционных продуктов, предлагаемых его фирмой, должен выбрать те, которые принесут клиенту наибольшее удовлетворение. Хорошее знание инвестиций — результат профессиональной подготовки, а хорошее знание клиента — результат специального анализа, проводимого в тот период, когда клиенту открывается счет в брокерской фирме.
В североамериканских брокерских фирмах действует всеобъемлющая и жесткая система внутреннего контроля. В частности, периодически инспектируются все счета (клиентские и профессиональные). Ревизия призвана вскрыть необычную или сомнительную торговую активность отдельных лиц, чьи счета подконтрольны отдельным брокерам, отдельных ценных бумаг или отдельных участков фирмы, как, например, «накрутки», «кроссы» между клиентами и сотрудниками фирмы, концентрация капитала в спекулятивных ценных бумагах, чрезмерно крупные покупки и продажи, непригодные сделки, строительство «пирамид» и т. п. Особенно скрупулезно исследуются счета доверительного управления. В дополнение к ежедневной ревизии эти счета не реже одного раза в квартал проверяются инвестиционным комитетом фирмы на предмет соответствия портфеля инвестиционному профилю клиентов. Таким образом, на заключительном этапе инвестиционного цикла (когда сделка сдана в архив) можно установить, насколько хорошо каждый брокер выполнял правило «знай своего клиента».
Специальные законы гласят, что торговля ценными бумагами на биржах и внебиржевом рынке регулируется государством для того, чтобы защитить инвестора, ограничить искажение информации, обман, манипулирование рынком и другие антиобщественные явления. Государство стремится к тому, чтобы профессиональные участники рынка справедливо обращались с инвесторами и сами были равноправны.
Закон США «О бирже ценных бумаг» запрещает: покупку и продажу клиентом одной и той же ценной бумаги по той же самой цене одновременно и через одну и ту же фирму (wash sale) или через разные фирмы (matched orders); закрытие «коротких» позиций с убытком для «коротких» продавцов в результате сговора тех, кто владеет крупными блоками акций (cornering); распространение ложных заявлений; фиксирование цен. Этот закон также запрещает мошеннические действия, нацеленные на изменение цен на биржах, например: «короткие» продажи на минусовом «тике» (после снижения цены), так как они ведут к ценовой депрессии; избыточную торговлю, т. е. «накрутку» комиссионных; соглашения о перепокупке ценных бумаг в той мере, в какой эти соглашения могут использоваться для манипулирования ценами; использование брокером клиентских активов в личных целях без письменного согласия клиента; подтверждение сделки за счет клиента без соответствующей огласки существенных фактов и утаивание брокером таких фактов при стимулировании покупки или продажи ценных бумаг; давление на инвесторов с целью склонить их к покупке ценных бумаг; секретные сделки за фиктивный счет; использование инсайдерами закрытой информации в целях личной наживы; короткий тендеринг, т. е. согласие продать ценные бумаги, не принадлежащие данному лицу, в ответ на публичное предложение купить их; стабилизационные сделки, не соответствующие нормам SEC.
В США закон предписывает Совету губернаторов ФРС регулировать кредитование покупок ценных бумаг; в Канаде этим занимаются саморегулируемые организации брокеров. SEC на основании закона «О защите владельцев ценных бумаг» (Securities Investor Protection Act) (1970) разработала инструкции по обращению брокеров с клиентскими ценностями. Эти инструкции нацелены на то, чтобы:
* средства клиентов, предназначенные для покупки ценных бумаг и вырученные от использования ценных бумаг клиентов, хранились в надежном месте или переводились на счет в федеральном резервном банке;
* полностью оплаченные ценные бумаги клиентов учитывались брокером и находились
под его контролем и в его распоряжении;
* обслуживание клиентов было отделено от фирменной торговли и андерайтинга;
* бухгалтерские книги брокера ежедневно обновлялись;
* сделки обрабатывались быстро и безошибочно;
* клиентские деньги, за редким исключением, не использовались брокером;
* финансовая ответственность брокеров возрастала;
* клиентские активы были защищены в случае ликвидации фирмы8.
Документы и процедуры, необходимые для сделки, разрабатываются саморегулируемыми организациями брокеров, NASD и IDA (в основном для внебиржевого рынка) и биржами (для своих членов). Главная опасность на стадии улаживания сделки — срыв оплаты или получения ценных бумаг в случае покупки и получения денег и поставки ценных бумаг в случае продажи. Виноватым (пострадавшим) может быть инвестор, дилер (если сделка дилерская) или контрагент (если сделка агентская).
Так, NASD запрещает своим членам принимать заказы на покупку, если нет уверенности, что клиент примет ценные бумаги при оплате. И наоборот, нельзя продавать ценные бумаги по заказу клиента, если нет уверенности, что клиент обладает ценными бумагами и поставит их в оговоренный срок. Чтобы выполнить требование «разумной уверенности», брокер указывает в форме заказа место нахождения ценных бумаг, подлежащих продаже.
IDA запрещает регистрацию ценных бумаг на имя покупателя или номинального лица (исключая ценные бумаги, купленные на первичном рынке) до тех пор, пока от него не будет получена плата за ценные бумаги. Принятие брокером регистрационного сбора от покупателя до оплаты ценных бумаг считается нарушением.
В случае банкротства своего брокера американский инвестор может обратиться в Корпорацию по защите владельцев ценных бумаг (Securities Investor Protection Corporation). Созданная в 1970 году при поддержке федерального правительства, она выплачивает компенсацию инвесторам, потерпевшим убыток от банкротства брокера. Корпорация страхует и гарантирует клиентские счета чистой стоимостью до 500 тыс. долл. в расчете на одного клиента9 (из них 100 тыс. должны быть в денежной форме), а также обеспечивает свои гарантии, взимая ежегодный сбор с брокеров. Получив извещение о предстоящем банкротстве брокера, корпорация через суд назначает доверенное лицо (трасти) для управления фирмой. Трасти информирует кредиторов и клиентов о несостоятельности фирмы, ликвидирует ее активы, распределяет выручку между кредиторами и клиентами и компенсирует убытки клиентов в зависимости от размера их счетов. Если бы финансовый кризис в брокерском сообществе перерос в бедствие, то корпорация могла бы использовать до 1 млн долл. от казначейства США для восстановления клиентских счетов в пострадавших фирмах.
В Канаде такую же роль играет Канадский фонд защиты инвесторов (Canadian Investor Protection Fund), который был основан в 1969 году биржами и IDA. Основная его цель — поддерживать доверие инвесторов к индустрии ценных бумаг, защищая клиентов от финансовых потерь по причине неплатежеспособности или банкротства брокеров.
В ФРГ единый закон и орган, регулирующий иностранные инвестиции, отсутствуют. Закон «О внешних экономических связях» (1961) является лишь основой для регулирования валютных операций и движения капитала. Все платежи за границу могут производиться свободно любым лицом в любой валюте, ограничений на объем и характер сделок нет. Согласно этому закону правительство ФРГ наделяется полномочиями регулировать внешнеэкономические связи и при определенных обстоятельствах вводить ограничения на действие его отдельных статей, в том числе и на иностранное предпринимательство (прямые иностранные капиталовложения). При этом оговаривается, что применяемые ограничения не должны наносить ущерб механизму функционирования рыночной экономики страны.
Ограничения могут вводиться и в тех случаях, если иностранные инвестиции будут оказывать отрицательное воздействие на выполнение обязательств ФРГ по соглашениям, заключенным в рамках участия в международных экономических организациях. Веским мотивом для введения ограничений может служить обеспечение безопасности и внешнеполитических интересов Германии. Иностранным инвесторам предоставляется возможность создавать предприятия в различных формах. Среди них можно выделить акционерное общество, общество с ограниченной ответственностью, полное торговое товарищество, коммандитное товарищество, индивидуальное предприятие. Филиалы иностранных фирм особой правовой формой не считаются.
Во Франции также нет единого специального закона, регулирующего иностранные инвестиции. Основными нормативными актами в этой сфере являются следующие: Закон о финансовых отношениях с заграницей (1966); декрет относительно условий применения данного Закона (1967); декреты, регулирующие финансовые отношения с заграницей (1968 и 1989); циркуляры Министерства экономики, финансов и бюджета о прямых французских инвестициях за рубежом и иностранных инвестициях во Франции (1987). Вопросами регулирования иностранных инвестиций занимаются непосредственно Банк Франции, Министерство экономики, финансов и бюджета.
Созданная и действующая на территории Франции иностранная компания пользуется теми же правами, что и национальная, т. е. на нее распространяется национальный режим уплаты налогов, получения кредитов и разного рода льгот. В законодательстве Франции существует четкое разграничение между прямыми и прочими иностранными капиталовложениями, что объясняется применением льготного регулирования в отношении последних. Несмотря на значительное упрощение процедуры регулирования иностранных инвестиций в стране, для большинства операций, связанных с осуществлением прямых инвестиций на ее территории, требуется предварительное уведомление о намерениях или предварительное разрешение.
Для вложения своего капитала в экономику Франции компании и частные лица государств, не являющихся членами ЕС, должны получать от Министерства экономики, финансов и бюджета предварительное разрешение. Такая система направлена на ограждение национальной экономики от чрезмерного влияния иностранного капитала, от установления контроля надкакой-либо отраслью экономики. Кроме того, особого разрешения требуют иностранные капиталовложения (в том числе из стран ЕС), если они: направляются в отрасли, деятельность которых строго контролируется иностранными властями; могут привести к угрозе для национальной безопасности; нарушают положениявалютно-финансового законодательства страны. Речь идет об инвестициях в производство и торговлю оружием, военным снаряжением и взрывчатыми веществами, в банковское дело и страхование, в издательское дело, в предприятия связи, радио- и телевещания, в транспорт, в энергетику и добычу полезных ископаемых.
Ликвидация капиталовложений иностранных инвесторов и перевод прибылей из Франции производятся безкаких-либо ограничений. Однако при переводе средств, образующихся в результате ликвидации иностранной компании, в некоторых случаях необходимо соблюдение определенных формальностей.
Великобритания специального законодательства об иностранных инвестициях не имеет. Вступление страны в ЕС потребовало приведения английского права о компаниях в соответствие с директивами этой организации. В результате были приняты Акты о компаниях (Company Acts) (1976, 1980 и 1981). Наличие большого числа правовых актов привело к попытке их консолидировать, и в 1985 году был принят новый Акт о компаниях, в который позднее были внесены дополнения и изменения. Среди других нормативных актов следует отметить Акт о финансах (Finance Act) (1972 и 1975), Банковский акт (Banking Act) (1979), Акт об арбитраже (Arbitration Act) (1979), Закон о сделках с ценными бумагами (Company Securities Insider Dealing Act) (1985).
Иностранные инвесторы пользуются так называемым национальным режимом, т. е. осуществляют свою деятельность в том же правовом поле, что и местные компании.
Тем не менее имеются некоторые отступления.Во-первых, для иностранцев существуют ограничения на предпринимательскую деятельность в авиакосмической промышленности, на авиационном и морском транспорте, в кинопромышленности, теле- и радиовещании.Во-вторых, в соответствии с Актом о промышленности (1975) переход под иностранный контроль крупных предприятий обрабатывающей промышленности может быть запрещен правительством, если это противоречит интересам страны.
В Великобритании нет валютного контроля, что облегчает экспорт и импорт капитала. Банк Англии лишь регистрирует движение капитала.
На английском рынке ссудных капиталов ограничений для иностранных заемщиков нет. Иностранные предприниматели могут использовать различные инвестиционные льготы: безвозмездные субсидии, займы на льготных условиях, государственные гарантии для получения банковских займов, налоговые скидки.
В целом политика зарубежных государств в инвестиционной сфере преследует следующие главные цели: направление инвестиций на реструктуризацию экономики для повышения ее эффективности; обращение сбережений в инвестиции реального сектора экономики; формирование эффективного и контролируемого рынка капиталов; снижение и страхование инвестиционных рисков; улучшение инвестиционного климата для отечественных и зарубежных капиталов. Естественно, правовые гарантии инвесторам являются важнейшим критерием благоприятного инвестиционного климата.
В 1993 году мировое сообщество пришло к соглашению о сотрудничестве в области инвестиционной деятельности. В соглашениигосударства-участники признают значение углубления взаимовыгодного экономического сотрудничества и принимают во внимание общие интересы и преимущества согласованных подходов при разработке и проведении инвестиционной политики2.
В США, где валютный контроль отсутствует, информационную и техническую поддержку инвесторам частично оказывает Организация по осуществлению иностранных инвестиций (OPIC). Действует принятый в 1976 году закон «Обзоры международных инвестиций» (затем вошел статьей в гражданский кодекс США), в соответствии с которым «американское правительство уполномочено собирать определенное количество информации об инвестициях США за рубежом», а уклонение от предоставления информации грозит административным штрафом или даже уголовным преследованием3.
Чем более развита в экономическом отношении та или иная страна, тем активнее участвует она в международном финансовом обмене на сбалансированной основе. Деятельность иностранных инвесторов в зарубежных странах регулируется в основном национальными законами, постановлениями и административными процедурами. Общие положения этих законодательных актов в большинстве развитых стран в целом идентичны. Основной принцип, на котором базируется такое законодательство, состоит в том, что на иностранные физические и юридические лица, осуществляющие свою деятельность в стране, в целом распространяются законодательство и правовые нормы, которые применяются в отношении национальных предпринимателей и фирм.
По большинству аспектов хозяйственной деятельности национальное законодательство не делает различий между национальными и иностранными компаниями, применяя к ним положения своего гражданского и торгового права, в частности — акционерного. Поэтому во многих западных странах вообще нет специальных законов или кодексов для иностранных инвестиций — существуют лишь некоторые административные постановления, а также относящиеся к ним статьи отдельных законов.
В основном законодательство направлено на либерализацию инвестиционного режима и предоставление иностранным инвесторам не менее благоприятных условий, чем отечественным. В национальных законах предусматриваются гарантии для иностранных инвесторов в отношении перевода прибыли, а в случае экспроприации их собственности — полноценная компенсация, порядок разрешения споров между иностранным инвестором и принимающим инвестиции государством.
В ряде национальных законов государству рекомендуется придерживаться разработанных в 1993 году МВФ и МБРР руководящих принципов для иностранных инвестиций. Эти принципы, утверждающие одинаковый режим для иностранных и национальных инвесторов и признание принимающей стороной права использования национальных судебных органов, запрещающие дискриминацию в отношении зарубежных капиталов, стали основой для национальной политики в области иностранного инвестирования.
Следует отметить факт расширения сферы действия современного национального законодательства по прямым иностранным инвестициям: оно распространяется на все виды имущественных активов и связанных с ними прав собственности (включая права на интеллектуальную собственность), инвестируемых иностранными юридическими и физическими лицами. Хотя такие законы касаются преимущественно частных инвестиций, в настоящее время они нередко распространяются на инвестиции государственных организаций.
Защита инвестора в США и Канаде — дело всех организаций, профессионально связанных с рынком ценных бумаг. Специальные типографии изготовляют сертификаты, которые нельзя подделать, банки надежно хранят их,трансфер-агенты оперативно переводят собственность, регистраторы следят, чтобы в обращение не попала ни одна фальшивая ценная бумага, биржи сражаются за ликвидность, власти издают законы и снимают отпечатки пальцев у работников брокерских фирм… Как показывает опыт США и Канады, общего движения навстречу инвестору недостаточно, чтобы тот чувствовал себя защищенным: оно должно быть упорядочено и обеспечено специальными законами, оснащено полномочиями и средствами для защиты инвестора от конкретного зла.
Под инвестициями понимаются вложения в ценные бумаги, а не в реальные активы. Инвестор — это тот, кто при покупке ценных бумаг думает прежде всего о минимизации риска4. Розничный инвестор расходует собственные деньги, а институциональный — деньги, так или иначе полученные от розничных инвесторов. Каждый инвестор преследует на рынке ценных бумаг конкретные цели, отражающие его финансовые возможности, представление о риске и другие личные обстоятельства. Чаще всего такими целями являются: сохранность капитала в его первоначальном размере, получение высокого и устойчивого дохода, приумножение капитала и ликвидность5.
В США и Канаде создана самая эффективная система защиты инвесторов. В этом, видимо, одна из причин того, что рынки акций этих стран весьма эффективны. Законодателям удалось пройти по «тонкой линии», отделяющей слабое регулирование от удушающего. Надежно защищенный инвестор активно инвестирует, а деликатно «отрегулированный» брокер чувствует себя комфортно в атмосфере интенсивной конкуренции. Неудивительно, что североамериканская система является для многих стран, включая Россию, образцом для подражания. Некоторые ее элементы перенесены в российскую систему. Например, после появления Федерального закона от 22.04.96 г. №39-ФЗ «О рынке ценных бумаг» (в наст, время — в ред. от 28.12.2002 г.) и последующих указаний ФКЦБ России о том, как следует готовить проспект эмиссии, вопрос о раскрытии информации для покупателей на первичном рынке можно считать в целом решенным. То же самое можно сказать о защите интересов владельцев паев инвестиционных фондов, внутреннем учете операций с ценными бумагами и др.
В США и Канаде существуют три линии защиты инвестора: государство, саморегулируемые организации брокеров и сами брокеры6.
Государственная линия защиты состоит из специальных законов, а также органов, отвечающих за исполнение этих законов участниками индустрии ценных бумаг. Запреты и ограничения, разработанные на основе этих законов, являются самыми либеральными. Юридическую основу государственного регулирования рынка ценных бумаг в США составляют следующие законы:
* «О ценных бумагах» (Securities Act), (1933) который требует, чтобы инвесторам предоставлялась информация об эмитентах и их ценных бумагах, подлежащих публичному размещению, и запрещает обман и мошенничество при продаже ценных бумаг. В этих целях предусматривается государственная регистрация большинства выпусков корпоративных ценных бумаг;
* «О бирже ценных бумаг» (Securities Exchange Act) (1934), предусматривающий концепцию огласки корпоративной информации на ценные бумаги биржевого оборота с целью защиты инвестора. В 1964 году эта концепция была распространена и на ценные бумаги внебиржевого рынка. Законом запрещены некоторые операции с ценными бумагами и установлены правила для участников рынка с целью сделать рынок справедливым и упорядоченным;
* «Отраст-договоре» (Trust Indenture Act) (1939), запрещающий публичное размещение корпоративных облигаций, еслитраст-договор (конституирующий займ) противоречит требованиям закона и содержит требования к кредитным организациям, претендующим на роль трасти (доверенного лица) держателей облигаций;
* «Об инвестиционной компании» (Investment Company Act) (1940), требующий, чтобы компании, инвестирующие чужие средства в ценные бумаги, информировали инвесторов о своем финансовом положении и инвестиционной политике. Закон регулирует деятельность таких компаний.
Контролирует выполнение этих законов Федеральная комиссия по ценным бумагам и биржам.
В Канаде каждая провинция имеет свой закон о ценных бумагах. В семи провинциях действуют комиссии по ценным бумагам, а в трех — администраторы по ценным бумагам. Провинциальные законы имеют много общего, и ответственные лица постоянно консультируются друг с другом. SEC сотрудничает с некоторыми канадскими комиссиями в сфере поддержания правопорядка на рынке ценных бумаг.
В обеих странах существует еще несколько государственных организаций, так или иначе влияющих на рынок ценных бумаг. В США из этих организаций стоит выделить Федеральную резервную систему (ФРС), а в Канаде — Банк Канады. Эти центральные банки присматривают закредитно-денежными аспектами инвестиций в ценные бумаги и являются ключевыми фигурами на рынке государственных облигаций.
Законы предусматривают для регулирующих органов в основном две функции, выполнение которых обеспечивает более или менее надежную защиту инвестирующей публики от финансовых убытков, причиняемых по злому умыслу или некомпетентности. Это,во-первых, обеспечение раскрытия информации об эмитенте и его ценных бумагах и,во-вторых, контроль рынка посредством регистрации профессиональных участников рынка, прежде всего — брокеров.
Саморегулируемые организации брокеров прикрывают те направления, которые не защищены или защищены поверхностно первой линией. Предписания саморегулируемых организаций регламентируют многие аспекты инвестиционного бизнеса, оставленные без внимания законодателем или описанные им в общем виде. При этом запреты и ограничения на профессиональную работу увеличиваются и ужесточаются. В США такими организациями являются фондовые биржи, Национальная ассоциация дилеров ценных бумаг (National Association of Securities Dealers — NASD), Совет по разработке правил операций с муниципальными ценными бумагами (Municipal Securities Rulemaking Board — MSRB). В Канаде статус саморегулируемых организаций имеют фондовые биржи в крупнейших городах (Монреале, Торонто, Ванкувере), а также в провинции Альберта; Ассоциация инвестиционных дилеров Канады (Investment Dealers Association of Canada — IDA), Ассоциациябонд-трейдеров Торонто и Монреаля — фирм, специализирующихся на торговле облигациями.
Целями саморегулируемых организаций, как определяет их NASD, являются, в частности: содействие соблюдению федеральных законов и законов штатов; стандартизация принципов и практики инвестиционного бизнеса; содействие членам в сотрудничестве с правительственными властями в решении проблем, стоящих перед отраслью и инвесторами; принятие правил справедливой практики и контроль за их выполнением; утверждение принципов справедливости и равенства в торговле ради защиты инвестора.
Третья линия защиты — это сами брокеры. Они защищают себя от инвесторов, а инвесторов — от себя. Документы и процедуры этой линии разработаны с учетом законов государства, предписаний саморегулируемых организаций, особенностей брокерского бизнеса. Эта линия может быть прочнее, чем две первых, но не может быть слабее их. Например, официальный восстановительный минимум при покупке акций в кредит не может быть ниже 25%, а брокер может повысить этот минимум до 30% или вообще запретить клиентам покупать акции в кредит.
Брокеры в большинстве своем являются членами саморегулируемых организаций, которые, в свою очередь, подконтрольны государственным комиссиям.
Законы США и Канады формировались под влиянием двух концепций. Согласно либеральной концепции «только раскрытие» (pure disclosure) компания может продавать любые ценные бумаги, если она сообщила инвесторам все материальные сведения о проекте и ценных бумагах. Согласно более патерналистской концепции «законы голубого неба» (blue sky laws)7 одно только раскрытие информации не считается достаточной защитой и ценные бумаги нельзя выпускать в свободную продажу без официального одобрения, даваемого после анализа ценных бумаг государственными служащими.
Победу, хотя и неполную, одержал либерализм. Каждый проспект эмиссии ценных бумаг в Канаде начинается с официального предостережения: «Проспект представляет собой публичное предложение ценных бумаг только в тех юрисдикциях, где они могут быть законно предложены к продаже лицами, имеющими разрешение на продажу. Никакая комиссия по ценным бумагам или аналогичный орган в Канаде никоим образом не судит о достоинствах ценных бумаг, и любое обратное утверждение на этот счет является преступлением». Подобным предостережением открывается и каждый американский проспект.
Правило «знай своего клиента» говорит брокеру, что его главная проблема — увязать возможности рынка с потребностями инвестора. Брокер из множества инвестиционных продуктов, предлагаемых его фирмой, должен выбрать те, которые принесут клиенту наибольшее удовлетворение. Хорошее знание инвестиций — результат профессиональной подготовки, а хорошее знание клиента — результат специального анализа, проводимого в тот период, когда клиенту открывается счет в брокерской фирме.
В североамериканских брокерских фирмах действует всеобъемлющая и жесткая система внутреннего контроля. В частности, периодически инспектируются все счета (клиентские и профессиональные). Ревизия призвана вскрыть необычную или сомнительную торговую активность отдельных лиц, чьи счета подконтрольны отдельным брокерам, отдельных ценных бумаг или отдельных участков фирмы, как, например, «накрутки», «кроссы» между клиентами и сотрудниками фирмы, концентрация капитала в спекулятивных ценных бумагах, чрезмерно крупные покупки и продажи, непригодные сделки, строительство «пирамид» и т. п. Особенно скрупулезно исследуются счета доверительного управления. В дополнение к ежедневной ревизии эти счета не реже одного раза в квартал проверяются инвестиционным комитетом фирмы на предмет соответствия портфеля инвестиционному профилю клиентов. Таким образом, на заключительном этапе инвестиционного цикла (когда сделка сдана в архив) можно установить, насколько хорошо каждый брокер выполнял правило «знай своего клиента».
Специальные законы гласят, что торговля ценными бумагами на биржах и внебиржевом рынке регулируется государством для того, чтобы защитить инвестора, ограничить искажение информации, обман, манипулирование рынком и другие антиобщественные явления. Государство стремится к тому, чтобы профессиональные участники рынка справедливо обращались с инвесторами и сами были равноправны.
Закон США «О бирже ценных бумаг» запрещает: покупку и продажу клиентом одной и той же ценной бумаги по той же самой цене одновременно и через одну и ту же фирму (wash sale) или через разные фирмы (matched orders); закрытие «коротких» позиций с убытком для «коротких» продавцов в результате сговора тех, кто владеет крупными блоками акций (cornering); распространение ложных заявлений; фиксирование цен. Этот закон также запрещает мошеннические действия, нацеленные на изменение цен на биржах, например: «короткие» продажи на минусовом «тике» (после снижения цены), так как они ведут к ценовой депрессии; избыточную торговлю, т. е. «накрутку» комиссионных; соглашения о перепокупке ценных бумаг в той мере, в какой эти соглашения могут использоваться для манипулирования ценами; использование брокером клиентских активов в личных целях без письменного согласия клиента; подтверждение сделки за счет клиента без соответствующей огласки существенных фактов и утаивание брокером таких фактов при стимулировании покупки или продажи ценных бумаг; давление на инвесторов с целью склонить их к покупке ценных бумаг; секретные сделки за фиктивный счет; использование инсайдерами закрытой информации в целях личной наживы; короткий тендеринг, т. е. согласие продать ценные бумаги, не принадлежащие данному лицу, в ответ на публичное предложение купить их; стабилизационные сделки, не соответствующие нормам SEC.
В США закон предписывает Совету губернаторов ФРС регулировать кредитование покупок ценных бумаг; в Канаде этим занимаются саморегулируемые организации брокеров. SEC на основании закона «О защите владельцев ценных бумаг» (Securities Investor Protection Act) (1970) разработала инструкции по обращению брокеров с клиентскими ценностями. Эти инструкции нацелены на то, чтобы:
* средства клиентов, предназначенные для покупки ценных бумаг и вырученные от использования ценных бумаг клиентов, хранились в надежном месте или переводились на счет в федеральном резервном банке;
* полностью оплаченные ценные бумаги клиентов учитывались брокером и находились
под его контролем и в его распоряжении;
* обслуживание клиентов было отделено от фирменной торговли и андерайтинга;
* бухгалтерские книги брокера ежедневно обновлялись;
* сделки обрабатывались быстро и безошибочно;
* клиентские деньги, за редким исключением, не использовались брокером;
* финансовая ответственность брокеров возрастала;
* клиентские активы были защищены в случае ликвидации фирмы8.
Документы и процедуры, необходимые для сделки, разрабатываются саморегулируемыми организациями брокеров, NASD и IDA (в основном для внебиржевого рынка) и биржами (для своих членов). Главная опасность на стадии улаживания сделки — срыв оплаты или получения ценных бумаг в случае покупки и получения денег и поставки ценных бумаг в случае продажи. Виноватым (пострадавшим) может быть инвестор, дилер (если сделка дилерская) или контрагент (если сделка агентская).
Так, NASD запрещает своим членам принимать заказы на покупку, если нет уверенности, что клиент примет ценные бумаги при оплате. И наоборот, нельзя продавать ценные бумаги по заказу клиента, если нет уверенности, что клиент обладает ценными бумагами и поставит их в оговоренный срок. Чтобы выполнить требование «разумной уверенности», брокер указывает в форме заказа место нахождения ценных бумаг, подлежащих продаже.
IDA запрещает регистрацию ценных бумаг на имя покупателя или номинального лица (исключая ценные бумаги, купленные на первичном рынке) до тех пор, пока от него не будет получена плата за ценные бумаги. Принятие брокером регистрационного сбора от покупателя до оплаты ценных бумаг считается нарушением.
В случае банкротства своего брокера американский инвестор может обратиться в Корпорацию по защите владельцев ценных бумаг (Securities Investor Protection Corporation). Созданная в 1970 году при поддержке федерального правительства, она выплачивает компенсацию инвесторам, потерпевшим убыток от банкротства брокера. Корпорация страхует и гарантирует клиентские счета чистой стоимостью до 500 тыс. долл. в расчете на одного клиента9 (из них 100 тыс. должны быть в денежной форме), а также обеспечивает свои гарантии, взимая ежегодный сбор с брокеров. Получив извещение о предстоящем банкротстве брокера, корпорация через суд назначает доверенное лицо (трасти) для управления фирмой. Трасти информирует кредиторов и клиентов о несостоятельности фирмы, ликвидирует ее активы, распределяет выручку между кредиторами и клиентами и компенсирует убытки клиентов в зависимости от размера их счетов. Если бы финансовый кризис в брокерском сообществе перерос в бедствие, то корпорация могла бы использовать до 1 млн долл. от казначейства США для восстановления клиентских счетов в пострадавших фирмах.
В Канаде такую же роль играет Канадский фонд защиты инвесторов (Canadian Investor Protection Fund), который был основан в 1969 году биржами и IDA. Основная его цель — поддерживать доверие инвесторов к индустрии ценных бумаг, защищая клиентов от финансовых потерь по причине неплатежеспособности или банкротства брокеров.
В ФРГ единый закон и орган, регулирующий иностранные инвестиции, отсутствуют. Закон «О внешних экономических связях» (1961) является лишь основой для регулирования валютных операций и движения капитала. Все платежи за границу могут производиться свободно любым лицом в любой валюте, ограничений на объем и характер сделок нет. Согласно этому закону правительство ФРГ наделяется полномочиями регулировать внешнеэкономические связи и при определенных обстоятельствах вводить ограничения на действие его отдельных статей, в том числе и на иностранное предпринимательство (прямые иностранные капиталовложения). При этом оговаривается, что применяемые ограничения не должны наносить ущерб механизму функционирования рыночной экономики страны.
Ограничения могут вводиться и в тех случаях, если иностранные инвестиции будут оказывать отрицательное воздействие на выполнение обязательств ФРГ по соглашениям, заключенным в рамках участия в международных экономических организациях. Веским мотивом для введения ограничений может служить обеспечение безопасности и внешнеполитических интересов Германии. Иностранным инвесторам предоставляется возможность создавать предприятия в различных формах. Среди них можно выделить акционерное общество, общество с ограниченной ответственностью, полное торговое товарищество, коммандитное товарищество, индивидуальное предприятие. Филиалы иностранных фирм особой правовой формой не считаются.
Во Франции также нет единого специального закона, регулирующего иностранные инвестиции. Основными нормативными актами в этой сфере являются следующие: Закон о финансовых отношениях с заграницей (1966); декрет относительно условий применения данного Закона (1967); декреты, регулирующие финансовые отношения с заграницей (1968 и 1989); циркуляры Министерства экономики, финансов и бюджета о прямых французских инвестициях за рубежом и иностранных инвестициях во Франции (1987). Вопросами регулирования иностранных инвестиций занимаются непосредственно Банк Франции, Министерство экономики, финансов и бюджета.
Созданная и действующая на территории Франции иностранная компания пользуется теми же правами, что и национальная, т. е. на нее распространяется национальный режим уплаты налогов, получения кредитов и разного рода льгот. В законодательстве Франции существует четкое разграничение между прямыми и прочими иностранными капиталовложениями, что объясняется применением льготного регулирования в отношении последних. Несмотря на значительное упрощение процедуры регулирования иностранных инвестиций в стране, для большинства операций, связанных с осуществлением прямых инвестиций на ее территории, требуется предварительное уведомление о намерениях или предварительное разрешение.
Для вложения своего капитала в экономику Франции компании и частные лица государств, не являющихся членами ЕС, должны получать от Министерства экономики, финансов и бюджета предварительное разрешение. Такая система направлена на ограждение национальной экономики от чрезмерного влияния иностранного капитала, от установления контроля надкакой-либо отраслью экономики. Кроме того, особого разрешения требуют иностранные капиталовложения (в том числе из стран ЕС), если они: направляются в отрасли, деятельность которых строго контролируется иностранными властями; могут привести к угрозе для национальной безопасности; нарушают положениявалютно-финансового законодательства страны. Речь идет об инвестициях в производство и торговлю оружием, военным снаряжением и взрывчатыми веществами, в банковское дело и страхование, в издательское дело, в предприятия связи, радио- и телевещания, в транспорт, в энергетику и добычу полезных ископаемых.
Ликвидация капиталовложений иностранных инвесторов и перевод прибылей из Франции производятся безкаких-либо ограничений. Однако при переводе средств, образующихся в результате ликвидации иностранной компании, в некоторых случаях необходимо соблюдение определенных формальностей.
Великобритания специального законодательства об иностранных инвестициях не имеет. Вступление страны в ЕС потребовало приведения английского права о компаниях в соответствие с директивами этой организации. В результате были приняты Акты о компаниях (Company Acts) (1976, 1980 и 1981). Наличие большого числа правовых актов привело к попытке их консолидировать, и в 1985 году был принят новый Акт о компаниях, в который позднее были внесены дополнения и изменения. Среди других нормативных актов следует отметить Акт о финансах (Finance Act) (1972 и 1975), Банковский акт (Banking Act) (1979), Акт об арбитраже (Arbitration Act) (1979), Закон о сделках с ценными бумагами (Company Securities Insider Dealing Act) (1985).
Иностранные инвесторы пользуются так называемым национальным режимом, т. е. осуществляют свою деятельность в том же правовом поле, что и местные компании.
Тем не менее имеются некоторые отступления.Во-первых, для иностранцев существуют ограничения на предпринимательскую деятельность в авиакосмической промышленности, на авиационном и морском транспорте, в кинопромышленности, теле- и радиовещании.Во-вторых, в соответствии с Актом о промышленности (1975) переход под иностранный контроль крупных предприятий обрабатывающей промышленности может быть запрещен правительством, если это противоречит интересам страны.
В Великобритании нет валютного контроля, что облегчает экспорт и импорт капитала. Банк Англии лишь регистрирует движение капитала.
На английском рынке ссудных капиталов ограничений для иностранных заемщиков нет. Иностранные предприниматели могут использовать различные инвестиционные льготы: безвозмездные субсидии, займы на льготных условиях, государственные гарантии для получения банковских займов, налоговые скидки.
В целом политика зарубежных государств в инвестиционной сфере преследует следующие главные цели: направление инвестиций на реструктуризацию экономики для повышения ее эффективности; обращение сбережений в инвестиции реального сектора экономики; формирование эффективного и контролируемого рынка капиталов; снижение и страхование инвестиционных рисков; улучшение инвестиционного климата для отечественных и зарубежных капиталов. Естественно, правовые гарантии инвесторам являются важнейшим критерием благоприятного инвестиционного климата.